En sus cuatro años y medio en el cargo, el presidente mexicano, Andrés Manuel López Obrador, ha apaciguado a los inversionistas de Pemex al otorgar repetidamente a la petrolera estatal rescates en efectivo y recortes de impuestos.
Cada vez, la ayuda —de alrededor de US$ 77,000 millones y contando— alivia temporalmente las presiones sobre los bonos de la compañía. Luego, el repunte se desvanece tan rápido como llegó.
Ese patrón ha generado una creciente sensación de estrés entre los administradores de fondos que tienen la deuda. Argumentan que las ayudas de AMLO, como se conoce al presidente, no han resuelto los profundos problemas estructurales de la empresa o abordado las crecientes preguntas sobre temas de gobernanza y sostenibilidad.
“Esta Administración realmente no está haciendo un esfuerzo concertado para abordar las preocupaciones de los inversionistas”, dijo Edwin Gutiérrez, gestor de fondos de ABRDN en Londres. La última inyección de capital es “una buena noticia en el futuro inmediato, ya que aclara cualquier incertidumbre sobre la financiación a corto plazo. Pero, obviamente, estos problemas de gobernanza seguirán pesando sobre la empresa”.
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Los inversionistas ahora exigen 600 puntos básicos más para mantener los bonos de Pemex con vencimiento en 2027 en lugar de bonos soberanos similares, a pesar de que la compañía es totalmente estatal.
De forma comparativa, eso es aproximadamente el doble de la prima de los bonos de Eskom Holding, la estatal energética de Sudáfrica que está en dificultades.
Los inversionistas están hartos de los paños calientes de AMLO, y una señal de ello es que los diferenciales de los bonos de la empresa tardaron solo cinco días en volver a algunos de los niveles más altos en años después de un breve respiro cuando Pemex anunció que había recibido un apoyo financiero de US$ 4,000 millones el mes pasado.
El mismo patrón se desarrolla cada vez que AMLO interviene. Ya sea con una inyección de capital o con una reducción de la enorme carga fiscal de Pemex, cualquier aumento en los precios de los bonos se desvanece rápidamente a medida que los inversionistas vuelven a concentrarse en la creciente deuda de la compañía, la disminución de la producción de petróleo y la inexistencia de planes para hacer frente a las preocupaciones de sostenibilidad.
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Además de las inyecciones de capital, AMLO redujo el impuesto a la participación en beneficios del 65% al 40% en los últimos cuatro años y ha aprovechado cada oportunidad para expresar su apoyo a la petrolera.
“Pemex no es una empresa privada”, dijo López Obrador durante una conferencia de prensa matutina el mes pasado. “Está conectada con la nación”.
Aunque la deuda no está explícitamente garantizada por el Gobierno, las repetidas promesas de AMLO de apoyar a Pemex hicieron que los bonos se convirtieran en los favoritos de algunos inversionistas de mercados emergentes que se sienten atraídos por los rendimientos.
Como resultado, la deuda de Pemex ha subido desde que AMLO asumió el cargo a fines de 2018, con un rendimiento total del 15.8%, en comparación con un 4.5% para un índice general de mercados emergentes.
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Pero con la inminente salida de AMLO después de las elecciones del próximo año, la duda es qué tanto apoyo recibirá Pemex en el futuro, dijo Claudia Calich, directora de deuda de mercados emergentes de M&G Investments.
“Parte de la volatilidad del diferencial refleja los riesgos que se avecinan con las elecciones”, dijo Calich. “Es difícil porque es algo parecido al ‘huevo o la gallina’. ¿A quién se le otorga la culpa? ¿A la empresa por no ser más eficiente, o al Gobierno mexicano?”.
Algunos gigantes de Wall Street, incluido Pimco, se han limitado a bonos de corto plazo por temor a que la próxima Administración no sea tan generosa. Los bonos de Pemex enfrentarán presión mientras no haya un plan a mediano plazo, dijo Pierre-Yves Bareau, quien supervisa alrededor de US$ 50,000 millones en deuda de mercados emergentes.
“Definitivamente hay una retórica a favor de Pemex”, dijo. “Más allá de eso, definitivamente hay un problema mayor para los mexicanos que deben abordar”.
Los interrogantes sobre el apoyo del Gobierno se suman a una letanía de preocupaciones subyacentes, incluida la producción que bajó aproximadamente a la mitad desde hace dos décadas, refinerías ineficientes y una carga de deuda cada vez mayor.
Los US$ 110,500 millones que debe la posicionan como la principal petrolera más endeudada del mundo, tanto en cifra total como en relación con sus ganancias, según datos compilados por Bloomberg.
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Los problemas operativos se evidencian también a través de una serie de incidentes recientes, incluida una explosión mortal en una plataforma de gas en el complejo del campo Cantarell el mes pasado —que generó un incendio en el océano— una fuga de petróleo cerca del lugar de la explosión varios días antes, y una serie de incendios este año en la mitad de sus refinerías.
Todo ese historial aliena a fondos que incorporan cada vez más los estándares ASG (ambientales, sociales y de gobernanza corporativa) en su portafolio.
Pemex aún no ha generado un plan que aborde los temas de sostenibilidad y esto ya lleva mucho tiempo en el tintero.
Para Serguéi Goncharov, inversionista de Vontobel Asset Management, que es tenedor de deuda, todas las señales apuntan en cámara lenta hacia una caída.
“Nunca es una muerte rápida”, dijo, “pero últimamente me estoy volviendo más cauteloso”.
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