El Banco Central Europeo se unió esta semana al Banco de Canadá al iniciar un ciclo de recortes de tasas, y en los próximos meses los seguirán las autoridades monetarias de Estados Unidos y el Reino Unido.
Si bien los acontecimientos económicos internos obligaron a tomar medidas, las múltiples reducciones adicionales por parte de ambos bancos centrales —y del BCE en particular— bien podrían verse restringidas prematuramente por las preocupaciones sobre cómo responderían los mercados de divisas si la Reserva Federal postergara su propia flexibilización.
Esto se ve amplificado por el enfoque excesivamente reactivo de la política de la Reserva Federal, así como por su meta de inflación del 2%, que es demasiado baja para un mundo en el que el apoyo a la globalización se está fragmentando y el consenso de Washington de liberalización, desregulación y disciplina fiscal ha estado revirtiendo su curso a un ritmo acelerado.
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Al bajar los costos de endeudamiento, el gobernador del Banco de Canadá, Tiff Macklem, declaró el miércoles que “es razonable esperar nuevos recortes”, basándose en las perspectivas actuales. Pese a que el BCE tiende a ser más cauteloso en sus orientaciones de política monetaria, realizó su primer recorte desde 2019 antes que el Banco de Inglaterra y que la Reserva Federal, a pesar de que comenzó su ciclo de alza de tasas después que ellos y no aumentó tanto los costos de endeudamiento.
Gran parte de los datos económicos recientes de los países del Grupo de los Siete, aunque no todos, han sido coherentes con una actividad económica más débil de lo que muchos esperaban. Esto es especialmente cierto en el caso de EE.UU., donde —con la excepción de las sólidas cifras del miércoles para el sector de servicios— los datos publicados han incumplido las previsiones del consenso de manera desfavorable. Esta evolución ha ejercido una importante presión a la baja sobre los precios de las materias primas y los rendimientos de la deuda pública, aunque los diferenciales de crédito y las acciones no se han visto afectados significativamente (al menos por el momento).
Los datos recientes son consistentes con lo que he sugerido que es una probabilidad del 35% de recesión para la economía estadounidense. Este no es el escenario base ni el de mayor probabilidad. Más bien, constituye lo que a menudo se conoce en estadística como “cola izquierda larga” (los otros dos escenarios posibles cuentan con un 50% de probabilidades para un aterrizaje suave y un 15% para una favorable “cola derecha” de una economía más grande, pero no más caliente.)
Ante tal distribución de las probabilidades, esperaría que la Fed iniciara su ciclo de recortes en julio (y que el Banco de Inglaterra actuara después de las elecciones en el Reino Unido). El Banco de Japón seguiría siendo el caso atípico del G7, dado que se encuentra en las primeras etapas de su proceso de normalización tras un período prolongado de tasas de interés extremadamente bajas.
Que los bancos centrales del G7 (aparte del Banco de Japón) reduzcan las tasas en la cantidad total y a un ritmo que creo que está justificado por las perspectivas económicas, dependerá del éxito con que la Fed lleve a cabo dos cambios ya retrasados de mentalidad. Esto también determinará si el banco central más poderoso del mundo termina recortando sus tasas en julio, un evento de muy baja probabilidad según los precios del mercado.
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La primera transición de la Reserva Federal consiste en abandonar su función de respuesta demasiado reactiva, anclada en una excesiva dependencia de los datos históricos entrantes, para adoptar un enfoque más estratégico que anticipe también la probable evolución futura. Esto incluye los efectos retardados de su importante ciclo de alzas de tasas y las implicaciones ajustadas al riesgo de esa larga cola izquierda. Cuanto más se retrase esta transición, mayor será la probabilidad de que la política monetaria siga siendo excesivamente restrictiva durante demasiado tiempo. La Reserva Federal ya ha comunicado en repetidas ocasiones su deseo de ver “varios” meses de datos que le parezcan más reconfortantes.
La segunda transición es aún más difícil para la Reserva Federal, incluso desde la perspectiva de las ciencias del comportamiento. Implica el reconocimiento de que el nivel de inflación correcto para los próximos años, coherente con su otro mandato de máximo empleo, está más cerca del 3% que del 2% actual.
Hay varias formas de llevar a cabo este cambio y de manera coherente con unas expectativas inflacionarias ancladas a largo plazo. Fundamentalmente, requiere que los responsables de la política monetaria internalicen los efectos de los cambios estructurales en curso tanto en las economías nacionales como en el patrón de interdependencias económicas y financieras mundiales.
Si estas dos transiciones de la Fed se retrasan, es probable que el Banco de Canadá y el BCE —así como el Banco de Inglaterra en su momento— se encuentren con que las preocupaciones por el desorden de los mercados de divisas limitan su capacidad para aplicar el número de recortes de tasas necesarios basándose estrictamente en sus condiciones económicas nacionales.
Sería una gran pena que eso ocurriera para una economía mundial que ya sufre una dinámica de crecimiento anémico y una desigualdad excesiva, y en la que los Gobiernos tienen una larga lista de tareas pendientes para lograr una prosperidad duradera e integradora que sea coherente con las realidades climáticas de nuestro planeta.
Por Mohamed El-Erian
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