Esto es lo que necesitará la Fed para controlar la inflación

Los acontecimientos en la economía de Estados Unidos se han desarrollado al modo de la Reserva Federal, donde las presiones de precios han alcanzado su punto máximo pese a que el crecimiento económico y los sólidos incrementos de las nóminas han sido sostenidos. Pero no se deje engañar: la tarea de lograr que la inflación regrese a la meta de 2% de la Fed sigue siendo extremadamente desalentadora, tanto en términos prácticos como políticos.

Los indicadores económicos –como el informe de empleo de junio, la producción industrial y los índices de actividad del Instituto de Gestión de Suministros (ISM, por sus siglas en inglés)– sugieren que el crecimiento se ha desacelerado, pero que la economía no está en recesión.

Mientras tanto, los precios de la energía han caído, la inflación subyacente se está desacelerando, la inflación salarial podría estar disminuyendo y las expectativas de inflación a largo plazo siguen bien ancladas. Para algunos, esto podría parecer el comienzo de un aterrizaje suave y un posible triunfo para la Reserva Federal.

Pero está lejos de serlo. En primer lugar, la Fed no ha avanzado mucho en frenar la excesiva demanda de trabajadores. A pesar de meses de gran crecimiento en el empleo, la relación entre el número de vacantes laborales y el de trabajadores desempleados se mantiene en 1.9, casi el doble del nivel que el presidente de la Fed, Jerome Powell, considera deseable.

Para que la inflación vuelva al 2%, el banco central tendrá que aumentar significativamente la tasa de desempleo desde el 3.6% actual. Incluso es probable que un alza de 0.5 puntos porcentuales implique una recesión, porque eso es lo que siempre ha sucedido en el pasado cuando la tasa de desempleo ha superado ese umbral.

En segundo lugar, la Fed debe estar segura de que ha logrado hacer retroceder la inflación de manera sostenible. Powell entiende correctamente que los costos de no alcanzar la meta del 2% durante el próximo año o dos años superan los costos de una recesión leve, debido a que no lograrlo provocaría un aumento de las expectativas inflacionarias, lo que haría necesaria una política monetaria aún más ajustada y provocaría una recesión posterior más aguda.

A fines de la década de 1960 y durante la década de 1970, el banco central ajustó su política monetaria lo suficiente como para hacer que la inflación disminuyera en ocasiones, pero revirtió el rumbo demasiado pronto. Como resultado, los máximos y mínimos de la inflación siguieron aumentando, hasta la década de 1980, cuando Paul Volcker tuvo que forzar una profunda recesión para recuperar el control.

Con estos antecedentes, los funcionarios dudarán en dejar de ajustar la política monetaria hasta que estén muy seguros (una probabilidad superior al 80%) de que han hecho lo suficiente, que el mercado laboral tiene suficiente margen para mantener la inflación baja y estable, y que la flexibilización de las condiciones financieras no conducirá a un repunte de la inflación.

En tercer lugar, el ajuste generará complicaciones políticas para la Fed. Además de los problemas por la pérdida de empleos y la contracción económica, las tasas de interés más altas provocarán pérdidas operativas para la Reserva Federal, ya que el interés que paga sobre las reservas bancarias supera con creces el retorno de sus tenencias de valores del Tesoro e hipotecas.

Las propias estimaciones del banco central sugieren que comenzará a perder dinero en el cuarto trimestre de este año y registrará grandes pérdidas en 2023 si las tasas de interés evolucionan de una manera cercana a lo que el banco y los mercados esperan. Las pérdidas de la Fed, que serán a costa de los contribuyentes, podrían envalentonar a los detractores de la flexibilización cuantitativa para argumentar que la Fed violó el límite entre la política monetaria y la política fiscal.

El Congreso podría incluso tratar de eliminar la herramienta, lo que perjudicaría la capacidad de la Fed para proporcionar más estímulos monetarios la próxima vez que las tasas de interés a corto plazo alcancen el límite inferior de cero.

Más allá de eso, las pérdidas operativas podrían hacer que la Fed se muestre reacia a vender valores respaldados por hipotecas, a pesar de su compromiso de finalmente regresar a una cartera de todos los bonos del Tesoro. Dichas ventas generarían pérdidas en los valores, cuyo precio ha disminuido considerablemente a medida que han aumentado las tasas de interés.

En total, la Fed todavía tiene un largo y extraordinariamente difícil camino por recorrer.