¿Cuándo se sentirá el efecto de ajustes monetarios?

No cabe duda de que los países desarrollados retirarán en la primera mitad del 2022, aunque sea de forma parcial, las políticas monetarias ultraestimulantes que han venido aplicando en los últimos años.

Lo que es más importante, aunque menos seguro, es cuándo y cómo conducirá esto a un endurecimiento significativo de las condiciones financieras y cuáles serán los efectos indirectos para la economía mundial. Estos temas son de interés no solo para los responsables de la política monetaria de todo el mundo, sino también para las empresas, los hogares y los inversionistas.

Para la política monetaria estadounidense, las expectativas ya cambiaron de una forma drástica. A poco menos de dos meses de que el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, “retirara” la calificación de “transitoria” de la inflación, el consenso para este año ha cambiado para incluir el fin de las compras de activos a gran escala, al menos tres aumentos de las tasas de interés a partir de marzo y el inicio de reducción del balance del banco central.

Este cambio se produjo en un contexto de inflación alta y persistente, incluida una lectura de 7% para el índice de precios al consumidor de Estados Unidos en diciembre, y lo que algunos, como Rick Rieder de BlackRock, llaman un mercado laboral “al rojo vivo”.

Dichos cambios se intensificaron en las últimas dos semanas a pesar del aumento de casos de COVID-19 por la variante ómicron, la desaceleración económica de China y las revisiones a la baja de las perspectivas de crecimiento global, incluso por parte del Banco Mundial.

Algunos otros países desarrollados, como el Reino Unido, han avanzado más que Estados Unidos en su reducción del estímulo de la política monetaria. Es solo cuestión de tiempo para que otros se unan a la batalla.

Si bien las tasas de interés comenzaron a subir, este cambio notable en la política monetaria aún no ha llevado a un endurecimiento significativo de las condiciones financieras generales. En consecuencia, la economía real aún no ha sentido ningún impulso de contracción, los mercados siguen siendo relativamente optimistas y los países en desarrollo han experimentado pocos efectos secundarios perturbadores.

Se han propuesto varias razones para la desconexión actual entre una política monetaria menos expansiva y condiciones financieras relativamente sin cambios, algunas de estas se están fortaleciendo, otras no tanto.

Un conjunto de razones se relaciona con la voluntad y la capacidad de los bancos centrales para validar las expectativas de endurecimiento de la política monetaria. Respaldados por la experiencia de varios años, algunos especialistas prevén que los bancos centrales no tendrán el estómago para seguir adelante con la eliminación del estímulo.

Otros creen que rápidamente se verán obligados a dar un giro en U a medida que la economía, condicionada durante mucho tiempo por políticas ultralaxas, luche contra un retiro de liquidez, y particularmente dado que la Fed retrasó demasiado sus ajustes de política y ahora tiene que agruparlos en tres medidas contractivas.

Un segundo conjunto se basa en la opinión de que, dadas las magnitudes relativas involucradas, lo que importa es la liquidez existente y no la reversión del flujo. Las condiciones financieras seguirán estando regidas por la enorme cantidad de dinero que circula por el sistema en lugar de los cambios graduales de política.

Es una opinión que se ve reforzada por el hecho de que, a pesar de las medidas previstas, es probable que la orientación de la política monetaria para 2022 siga siendo en general acomodaticia.

El tercer conjunto es de naturaleza más conductual. Dado el condicionamiento plurianual de los mercados por parte de los bancos centrales más moderados, llevará tiempo persuadir a los inversionistas para que valoren completamente las nuevas realidades políticas. En este pensamiento, los mercados necesitarían evidencia inequívoca y abrumadora de un cambio duradero en la política antes de fijarle el precio por completo.

Casi independientemente de la razón, la desconexión socava la probabilidad de un ajuste oportuno y ordenado, lo que aumenta el riesgo de un error de política y un daño indebido a los medios de subsistencia. Para evaluar esto en las próximas semanas y meses, se nos recomienda:

• Fijarnos más en la evolución de la renta fija que en las acciones para evaluar el grado en que las condiciones financieras han comenzado a ajustarse.
  
• Concentrarnos en los cambios en los rendimientos de los bonos a corto plazo (hasta cinco años) como un reflejo de las expectativas de políticas efectivas más que las de largo plazo, que están influenciadas por un conjunto mucho más grande de factores.
  
• Reconocer que el impacto económico llevará tiempo en evidenciarse y es probable que se retrase en la evolución del mercado financiero.
  
• Apreciar que las implicaciones adversas para los países en desarrollo son más importantes cuando (no si) el flujo de capital hacia ellos se invierte con fuerza.
  

Cuando algunos hablan de la posibilidad de un nuevo enigma, es importante reconocer que cuanto más persista la desconexión, más puede estrechar lo que es ya una pequeña ventana para un ajuste ordenado de política, mercado y economía.

Debido a que la Fed reaccionó tarde al cambio pronunciado en el paradigma macroeconómico —de una demanda agregada deficiente a una oferta agregada deficiente causada por interrupciones bastante persistentes en la cadena de suministro y escasez de mano de obra—, la economía global enfrenta una gama más amplia de posibles resultados en el 2022 y más allá. Ahora también tiene que navegar por una reacción tardía e incierta de las condiciones financieras.