Ahora, el mercado de bonos está detrás de la curva

Esta vez, es el mercado de bonos el que necesita creer en la palabra de la Reserva Federal. Después de presionar al banco central para que aceptara que la alta tasa de inflación actual no era transitoria, los operadores de bonos se han vuelto relativamente optimistas sobre cuánto es probable que la Fed endurezca la política monetaria ahora que ha reconocido que necesita actuar.

Tanto es así, que el presidente de la Fed, Jerome Powell, tuvo que aclarar dos veces en menos de una semana que el banco central hará lo que sea necesario para bajar las tasas de inflación que rondan el 8% anual. ¡Y logró sorprender al mercado en ambas ocasiones!

No había dudas después de la decisión de política monetaria del miércoles pasado, cuando la Fed elevó su tasa de interés de referencia por primera vez desde diciembre del 2018, impulsándola de casi cero a un rango de 0.25% a 0.5%, y señaló que venían más en camino y que Powell había renunciado a sus inclinaciones expansivas para asumir una postura verdaderamente restrictiva.

Pero no fue hasta que Powell redobló su mensaje esta semana que el mercado del Tesoro finalmente comenzó a prestar atención, incluso asignando una mayor probabilidad de que la Fed decida realizar en los próximos meses uno o más aumentos de tasas de medio punto porcentual en las reuniones de política monetaria.

Los rendimientos de los instrumentos del Tesoro de todos los vencimientos han aumentado, y los de las notas a dos años están listos para su mayor incremento trimestral en casi cuatro décadas. La brecha entre los rendimientos a cinco y 30 años se redujo a su menor nivel desde el 2007.

Otras partes de la curva de rendimiento se han invertido, lo que para algunos es una señal de que una política monetaria más estricta provocará una recesión en poco tiempo. Las consecuencias repercutieron en los mercados de bonos globales; el índice Bloomberg Global Aggregate tuvo uno de sus peores comienzos y en lo corrido del año ya registra una caída del 6.55%.

Y, sin embargo, operadores e inversionistas todavía no parecen estar convencidos de que la Fed sea tan agresiva en el endurecimiento de la política monetaria como sugiere su retórica restrictiva. El índice S&P 500 ha subido más del 5% desde el día antes de que la Fed elevara las tasas, y el mercado de futuros del eurodólar sugiere que los operadores se están posicionando para que la Fed comience a recortar las tasas para el 2024, incluso antes de que alcance su tasa terminal objetivo del 2.8%.

La vacilación del mercado es algo desconcertante si se tiene en cuenta que el índice de precios al consumidor acaba de subir un 7.9% respecto del año anterior; que la guerra en Ucrania está presionando al alza los precios de la energía y los productos básicos; y que las expectativas de inflación presentan el riesgo de desanclarse.

Por supuesto, los inversionistas tienen sus razones. Habiéndose apegado al supuesto de que la inflación era transitoria durante demasiado tiempo, el riesgo ahora es que la Fed se equivoque nuevamente al endurecer demasiado su política monetaria y dañe la recuperación económica. Esa es la narrativa que surge de la curva de rendimiento y la actividad en el mercado de futuros de tasas.

Hay otra razón por la que el mercado de bonos duda de que las tasas puedan subir demasiado: US$ 30 billones. Esa es la deuda pública total de Estados Unidos pendiente, que aumentó desde los cerca de US$ 10 billones en el momento de la crisis financiera en el 2008, en medio de costos de endeudamiento históricamente bajos. Un aumento en las tasas haría que esa enorme cantidad de préstamos fuera mucho más costosa para el Gobierno, lo que podría causar lo que se conoce como una espiral de deuda.

Aun así, el mercado podría tener que reconocer que es posible que la Fed no tenga más remedio que aumentar las tasas más rápido y en mayor magnitud de lo previsto si quiere controlar la inflación. Una encuesta informal realizada por Bloomberg News encontró que una gran mayoría de los profesionales del mercado creen que los principales bancos centrales están atrasados respecto del control de la inflación.

Los comentarios recientes de Powell sugieren que hay cierta urgencia y comprensión de que la Fed tiene que ponerse al día. Lo revelador es que dijo que la Fed está preparada para elevar las tasas más allá de lo que se cree que es un nivel neutral, adoptando “una postura más restrictiva” si es necesario.

En otras palabras, la Fed seguirá aumentando las tasas mientras la inflación se mantenga elevada, incluso si la economía se estanca. ¿Y qué pasa con esa curva de rendimiento y las inversiones? Powell descartó la importancia de las lecturas para cualquier vencimiento más allá de los de dos años.

La propia Fed está analizando una parte de la curva que es casi tan empinada como podría serlo, que es la diferencia entre las tasas de los valores con vencimiento en 18 meses o menos, y la diferencia entre las tasas de las letras a tres meses y los rendimientos a 10 años, que es la más amplia desde marzo del 2017.

Hay mucho debate sobre qué medida de la curva de rendimiento es más indicativa de la salud de la economía, especialmente dada la evidencia de que la estrategia de flexibilización cuantitativa adoptada por la Fed ha distorsionado la curva de rendimiento.

De todos modos, el hecho de que Powell lleve su atención a la parte de la curva que no se está aplanando significa que la Fed cree que puede aumentar agresivamente las tasas para controlar la inflación después de esperar demasiado para tomar medidas. Ahora, la Fed sabe que está detrás de la curva y el mercado necesita aceptar completamente la nueva posición del banco central.