Intercorp Financial Services: el reto de valorizar una empresa financiera

Por Emanuel Sánchez-Torres, representante del equipo de CFA Research Challenge 2019 de la Universidad del Pacífico.

Perú se encuentra en una excelente posición para permitir el desarrollo de la industria de servicios financieros. Los principales indicadores macroeconómicos respaldan esta afirmación. Perú tiene el mayor crecimiento de PBI, menor inflación y menor volatilidad del tipo de cambio en la región. De la misma forma, la clase media sigue creciendo: 45% de los peruanos pertenecieron a la clase media en 2017, 17 puntos porcentuales por encima del mismo número en 2014 (INEI, 2018). El peruano promedio ha visto sus ingresos duplicarse en los últimos diez años (BCRP). Se espera que se mantenga esta tendencia, sustentado por el 6% de incremento en inversiones esperado para 2019 (BCRP, 2018).

Intercorp Financial Service (BVL:IFS) se encuentra en la mejor posición para aprovechar estas condiciones favorables. La compañía es parte de uno de los más grandes conglomerados del país, Intercorp Group. IFS abarca tres servicios financieros importantes: banca, manejo de activos y seguros a través de Interbank, Inteligo e Interseguro, respectivamente. Su estrategia de crecimiento se enfoca en brindar el mejor servicio al cliente, rápida innovación y manejo de riesgos de alta calidad. Estas estrategias se ven cristalizadas en los resultados de sus subsidiarias. Interbank es el cuarto banco más grande del país, líder en préstamos retail y tarjetas de crédito. A pesar de enfocarse en un sector más riesgoso, Interbank mantiene el ratio de préstamos vencidos (past-due-loans) más bajo del país y solidos ratios de capitalización. Interseguro es la aseguradora más grande del país en términos de anualidades y su portafolio de inversión se ha duplicado desde la adquisición de Sura en 2017. El crecimiento de activos y depósitos de Inteligo también sigue esta línea positiva. Este razonamiento podría invitar a inversionistas a ser parte de este crecimiento. Pero ¿cuál es la rentabilidad que debería esperar y riesgos a considerar?

Valorizar una institución financiera siempre representa un gran reto, principalmente por la estructura del negocio que dificulta estimar la deuda y las fuertes regulaciones que pueden establecer fuertes cambios en el valor. Además, al analizar un conglomerado, lo recomendable es realizar una suma de partes para incluir los diferentes riesgos y méritos de cada línea de negocio. Para esta tarea, seguimos la lógica de “The Valuation of Financial Companies” de Wiley Finance (2014) y utilizamos tres métodos de valorización con pesos idénticos: descuento de dividendos, retornos en exceso y múltiplos de comparables. Desarrollamos proyecciones financieras a 5 años, en tres escenarios (positivo, conservador y negativo) para cada uno de los negocios. Proyectamos préstamos, activos bajo manejo y primas de seguros usando regresiones con el crecimiento de PBI, inflación y tasa de referencia. Desarrollamos tasas de descuento para cada negocio usando el Capital Asset Pricing Model (CAPM) y agregamos primas por iliquidez y riesgo país. De esta manera, llegamos a un valor final para IFS de USD 54.79 que significa una ganancia de 18.73% con respecto al valor del 4 de febrero de 2019.

Los riesgos encontrados incluyen la deceleración del crecimiento de la clase media, entrada de nuevos competidores y alta dolarización. Para comprobar la robustez de nuestro análisis, sensibilizamos nuestros principales supuestos a través de 10,000 pruebas de Monte-Carlo. Cuantificando los riesgos identificados al sensibilizar el crecimiento PBI, tasa de referencia, inflación y riesgo país. El 71.9% de las pruebas determinó que la acción de IFS está subvalorada por al menos 10%. Más aún, estimamos la volatilidad futura de los retornos de IFS, mediante un análisis GARCH en el que concluimos que la volatilidad se mantendrá estable.

Finalmente, la conclusión positiva sobre IFS se basa en la creciente clase media, bajos ratios de préstamos vencidos, solidificación de la línea de seguros y rápida adaptación al cambio mediante innovación.

Este análisis fue parte de la participación de la Universidad del Pacífico en el CFA Research Challenge 2019. Tuve la suerte de participar junto a Sandra Calderón, María Cristina Valladares, Juan Raunelli y Rodrigo Gamero. En este concurso se presentaron nueve equipos de siete universidades. La competencia consistió en la entrega de una investigación sobre IFS en un reporte escrito y una presentación oral. Tras una ardua y difícil competencia, salimos victoriosos y esperamos representar adecuadamente al Perú en las competencias regionales en abril en Nueva York.